Eugene F. Fama, Lars Peter Hansen y Robert J. Shiller.

El Premio Nobel de Economía 2013 ha sido para los estadounidenses Eugene F. Fama, Lars Peter Hansen y Robert J. Shiller.

Pronto prepararemos un artículo más detallado sobre estos tres reconocidos economistas, pero de momento os dejamos una recopilación de las noticias que han aparecido en los principales medios de comunicación en referencia a este galardón.

FAMA, HANSEN Y SHILLER: BURBUJAS Y CRACKS EN MERCADOS FINANCIEROS EFICIENTES. 

Por Francisco González, Catedrático de Economía Financiera de la Universidad de Oviedo.

¿Podemos predecir los precios de las acciones, de la deuda pública o del tipo de cambio? ¿Hay alguna fórmula para ganar dinero de forma segura operando en los mercados financieros? ¿Podríamos entonces predecir craks bursátiles o burbujas de precios como la reciente del mercado inmobiliario y evitar las crisis financieras? La Academia Sueca de las Ciencias ha concedido el Premio Nobel de Economía 2013 en medio de una crisis financiera a Eugene Fama, Lars Peter Hansen y Robert Shiller por analizar, desde diferentes enfoques, cuestiones tan debatidas y actuales como las indicadas.

Eugene Fama, profesor de la Universidad de Chicago, acuñó en los años sesenta el término de mercados eficientes para referirse a aquellos mercados en los que los precios reflejan toda la información pública relevante. Este concepto de eficiencia informativa, no siempre bien comprendido, es diferente del de eficiencia productiva tradicionalmente asociado a producir a los costes más bajos posibles. Un funcionamiento “eficiente” de los mercados financieros implica la incapacidad para predecir los precios futuros de los activos. Si los inversores pudieran predecir que un determinado activo va a incrementar su valor en el futuro, lo comprarían en el presente, provocando una subida inmediata de su precio que dejaría de hacer atractiva su compra. Esta subida actual del precio impide que sea válido el pronóstico de subida futura y provoca que los precios sigan un camino aleatorio o impredecible en el futuro al depender sólo de la llegada de nueva información al mercado.

A partir de los estudios realizados por Fama en la década de los sesenta existe el consenso entre los investigadores acerca de que precios pasados son poco útiles para predecir precios futuros en el corto plazo y se cuestionan recomendaciones de compra y venta basadas en el análisis de gráficos (análisis técnico o chartista), tan popularizadas en diferentes ámbitos. Mayores rentabilidades esperadas serían sólo la recompensa de asumir mayores riesgos, mientras que la diversificación sería una forma de disminuir riesgos evitables y sólo la disposición de información privada es fuente de rentabilidades extraordinarias después de tener en cuenta el riesgo asumido.

Aceptando la imposibilidad de predecir precios en el corto plazo, el profesor de la Universidad de Yale, Robert Shiller cuestionó desde finales de los 70 que no fuese posible predecir precios en el largo plazo. Shiller demostró, en un artículo clásico publicado en 1981, que la volatilidad del precio de las acciones es mucho mayor que la de los dividendos posteriores que proporcionan dichas acciones y que deben ser la base del precio de las mismas. Este descubrimiento implica que un alto precio de la acción en relación a los dividendos en un determinado año tendería a ser seguido de caídas en el precio en los años siguientes y viceversa. Este resultado, posteriormente extendido a otros mercados, cuestiona la eficiencia en el largo plazo de los mercados financieros y plantea la cuestión de por qué los inversores no actúan de forma inmediata comprando acciones que se espera que suban en el largo plazo y así corregir la posibilidad de predecir precios en el largo plazo de forma análoga a como ocurre en el corto plazo.

Fama no negó dicha “anomalía”, aunque ambos Premios Nobel sí proporcionaron respuestas diferentes a la hora de interpretar las causas de la misma para centrar el debate en la racionalidad de los inversores. Fama incluso observó y analizó otras “anomalías” en su teoría de los mercados eficientes que atribuyó a diferentes tipos de riesgos y a la variación de los mismos en el tiempo. Por ejemplo, observó que las acciones de empresas de menor tamaño e infravaloradas (con menor valor de mercado en relación a su valor contable) proporcionaban mayores rentabilidades esperadas después de ajustarlas por el riesgo. Este descubrimiento es muy similar a la predictibilidad a largo plazo señalada por Shiller ya que no sólo un alto precio de las acciones en relación a los dividendos predeciría menores rentabilidades futuras sino también un mayor tamaño de la empresa o una mayor sobrevaloración actual. La existencia de riesgos adicionales en las empresas pequeñas e infravaloradas y, por tanto, la exigencia de mayores rentabilidades, así como que los inversores son más aversos en épocas recesivas que en periodos de expansión, son los argumentos que permiten conciliar estas “anomalías” con la teoría de mercados eficientes y la racionalidad de los inversores.

Shiller, por el contrario, ha explicado la predictibilidad en el largo plazo del precio de los activos apoyándose en la falta de racionalidad de los inversores, siendo uno de los pioneros en un nuevo campo de las finanzas denominado finanzas conductuales o del comportamiento (Behavioral Finance). Un excesivo optimismo, creencias equivocadas, seguir tendencias de opinión u otros mecanismos psicológicos serían los causantes de que los precios se desvíen en el corto plazo de sus valores fundamentales.El profesor Shiller no sólo aplicó sus teorías a los mercados financieros sino también al mercado inmobiliario. Elaboró los índices más representativos (Case-Shiller Indices) de dicho mercado en Estados Unidos. En su libro “Irrational Exuberance” del año 2000 describe cómo se pueden formar burbujas a partir de creencias equivocadas de los inversores, tales como que los precios de la vivienda no bajan nunca o la existencia de comportamientos imitadores o de “rebaño” por los inversores (Herding Behavior). Alertó del estallido de la burbuja de las dot.com y en 2005 mostró ya su escepticismo sobre el mantenimiento de los precios de la vivienda en el largo plazo dado que el incremento de los precios de la vivienda había sido mucho mayor que el incremento de los ingresos de las familias.

Fama y Shiller no sólo desarrollaron teorías, también crearon empresas que comercializaron la información derivada de sus aplicaciones y, por tanto, no sólo han tenido una profunda influencia en la investigación financiera pasada y presente sino que han afectado a las prácticas y dinámicas de funcionamiento en el mercado.

El tercer premiado, Lars Peter Hansen, también profesor de la Universidad de Chicago, desarrolló métodos estadísticos y econométricos para contrastar con datos reales los diferentes modelos de valoración que generaba el desarrollo teórico inspirado por Fama y Shiller. La aplicación del método generalizado de los momentos (GMM) para valorar activos y considerar posibles variaciones en el tiempo de la aversión al riesgo de los inversores ha sido su contribución más destacada en este ámbito al abrir la puerta a numerosos estudios empíricos que configuraron la evolución del debate teórico.Como toda aportación metodológica, sus desarrollos se han extendido más allá del campo particular de la valoración de activos y son actualmente utilizados en la práctica totalidad de ámbitos de la investigación económica.

La crisis financiera internacional actual ha revalorizado las aportaciones de Shiller y sus explicaciones “irracionales” para entender las burbujas y posteriores cracks, al tiempo que ha llevado a cuestionar algunas de las implicaciones de la teoría de los mercados eficientes y a contraponer ambas aportaciones. Sin embargo, la actual crisis financiera tampoco supone el fracaso de la teoría de los mercados eficientes desarrollada por Fama. La inadecuada valoración de riesgos que está en el origen de esta crisis es diferente a que los precios no reflejen de forma inmediata toda la información relevante públicamente disponible y no invalida la incapacidad para predecir precios futuros en el corto plazo descrita por Fama ya en los años sesenta.

Aunque todavía estamos lejos de evitar crisis futuras o de resolver las actuales, las aportaciones de los premiados constituyen caminos alternativos y, en ocasiones complementarios, para entender mejor el proceso de formación de precios, la creación de burbujas y el posterior crack que resulta del estallido de las mismas. Una vez que se entiende el significado de eficiencia informativa deja de parecer paradójico premiar la eficiencia de los mercados en medio de la mayor crisis financiera internacional que se recuerda. Más al contrario, la actual situación económica incrementa la relevancia y la conveniencia de seguir desarrollado las líneas de investigación iniciadas por los tres
galardonados.

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  • nestor rincon

    tanto activos como inactivos habran tenido desde siempre honda repercucion en la vida economica de los paises y de como las economias marginales contribuyen de manera notoria en el empuje del progreso de los pueblos del mundo..—–

  • Sergio Vázquez Feijoo

    Recomiendo: “Finanzas para una sociedad más justa” de Shiller. Ayer en Twitter me recomendaron “Teoría de la eficiencia dinámica” del profesor Huerta de Soto, a colación del tema de las burbujas. En cuanto lo lea, compartiré con ustedes las reflexiones que de ahí sea capaz de extraer. Respecto a la idoneidad del Nobel, corríjanme si no, pero he leído que Fama ha sido asesor de la Fed. Sin discutir su nivel ni sus trabajos, reconozcamos que ha sido, en buena medida, la fe ciega en la eficiencia de los mercados del equipo de Greenspan la que nos ha traído, entre otras cosas, al situación actual. ¿Le ha faltado un poco se sensibilidad a la Academia Sueca? Reconozco que ser español, y debido a las nefastas consecuencias sociales que esta maldita crisis está teniendo sobre este país,me condiciona en el juicio.

  • Fernando

    Otra recomendación, el libro de Charles P. Kindleberger “Manías, Pánicos y Cracs”, Es del año 1989 y yo tengo la primera edición de 1991 de la editorial Ariel. En el prefacio a la edición española dice “Podría ser que las crisis financieras sean historia pasada, algo que a la gente le gusta recordar como una época insensata. Tal vez ya no tengan importancia y su interés se reduzca a ejemplos de una etapa anterior en la evolución financiera. Pero yo no lo creo así. En mi país estamos adquiriendo manías con respecto a la deuda del Tercer Mundo, la construcción de bienes inmuebles en edificios de oficinas, hoteles, galerías comerciales, edificios artísticos, incluso los llamados objetos de coleccionista como pinturas, esculturas, sellos y joyas”.

    Su perfil está en el apartado “Quién es quién” de Finanzas para mortales:
    http://finanzasparamortales.es/index.php/component/k2/item/213

  • Finanzas para Mortales

    Muchas gracias por la aportación Fernando. Tiene pinta de ser un libro muy interesante, por lo que lo añadiremos a nuestra sección de “Otra visión – Literatura”.